交通运输行业动态跟踪:当前时点如何看待航空板块?

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  随着当前疫情负面冲击逐步收敛,复工复产推进,航空业已度过疫情以来的最低谷。而在稳增长背景下,叠加各项支持政策和管控边际松动迹象,我们认为航空业总体恢复确定性大增。

  航空板块前期表现:预期的起起落落和基本面的见底回升。 1)股价表现来看,疫情以来航空板块受疫情反复,经历多轮起伏。 22 年 2 月以来,航空板块快速下跌,最大跌幅 23.6%,同期沪深 300 跌幅 18.7%,主要由于: a)奥密克戎变异株致疫情反复,特别是上海疫情冲击,全行业运行水平降至疫情以来最低点; b)东航 321 事故对市场冲击; c)油价飙升+汇率大幅贬值; 2)基本面表现来看, 4 月以来全行业运行水平降至疫情之后的最低水平。经营端, 4 月运力投入和产出均为疫情以来最低水平,客座率表现仅好于 20 年 2 月。 5 月以来航班量恢复显著,三大航航班量环比 4 月增长 37%; 财务端, 4 月全行业亏损近 300 亿,创民航有史以来最大单月亏损, 预计今年截至 4 月累计亏损约 700 亿,相比 20 和 21 年亏损显著加剧。

  当前板块估值水平如何? 1)PB 估值:调整后 PB 估值 20-40%分位水平。 疫情以来持续亏损致三大航净资产大幅减少, PB 被动大幅抬升,当前国航、南航和东航PB 分别为 73%、 56%和 34%分位,民营航司均为 45%左右分位;若将疫情以来累计亏损加回,则各航司 PB 普遍在 20-40%分位水平; 2)单机市值:普遍低于中位数水平,春秋吉祥显著较低。 大部分航司单机市值低于中位数水平,其中南航(71%分位)>国航(49%)>东航(41%)>春秋(12%)>吉祥(11%), 春秋吉祥显著较低, 或主要由于: a)上海疫情冲击下春秋吉祥影响较大; b)“十四五”行业监管层面规划供给大幅降速,对中小航司影响更大; c)行业大周期反转逻辑下,成长属性航司相对承压。

  多重利好催化,行业恢复确定性大增。 1)国常会部署稳经济一揽子措施,为民航业减负纾困。 预计民航业社保缓缴体量在百亿左右, 同时合计 3500 亿资金支持,将极大缓解全行业的现金流紧迫; 2)国内客运航班补贴政策出台,托底行业+保障安全。 预计最大补贴体量约为 130 亿;补贴标准基本可覆盖航司全部变动成本;考虑航司客票收入,预计最终总体补贴体量或在 30-60 亿左右;政策引导下,航司或在航班编排上有所调整。在当前 4500 班总量限制基础上,拉长航班航距、提升机票价格或成为变动方向; 3)部分航司增开国际航班,“五个一”政策逐步突破; 4)国产新冠特效药上市或临近; 5)上海+北京航班恢复或大幅拉升行业经营水平。

  否极泰来,航空业进入新一轮布局期。

  看好后疫情航空板块周期弹性: 1)供给端: 飞机供给低速增长+空乘等运营人员流失+事件冲击等多方面因素,行业大幅降速明确。 2)需求端: 需求强韧性,无需对后疫情航空需求过度担忧; 3)价格弹性: 供需反转推动全局量价齐升。 供需紧张背景下, 叠加核心航线票价提升天花板大幅提高,航司票价弹性可期。 4)极端疫情压力下,行业或酝酿变局, 行业存在整合/出清可能。 5)短期来看, 疫情负面冲击逐步收敛,复工复产推进,多重利好催化,行业总体恢复确定性强。

  投资建议: 长期看好航空板块周期弹性,当前逐步进入新一轮布局期。 建议关注中国国航,以及民营航空春秋航空、华夏航空。短期建议关注受疫情影响最为显著的上海主基地航司东航、春秋、吉祥。

  风险提示

  宏观经济不及预期、 疫情冲击超预期、 空难影响超预期、 政策不及预期、 相关假设测算

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