核心观点
体育行业：万亿赛道人群广泛，盈利模式持续摸索。据《全民健身（2021-2025年）》计划，我国体育产业2025年剑指5万亿目标，前景广阔。对标海外，国内体育产业供需均有优化空间，体育服务系增量重点，职业体育和大众体育（健身、户外休闲）等系核心。但体育服务参与主体的商业模式仍待持续摸索与优化，在后疫情新机遇新挑战中不断迭代升级，为后续成长奠定基础。
职业体育：赛事IP为核心资源，产业链盈利能力待拓展。上游来看，体育俱乐部赛事IP仍处于积淀阶段，相较欧美百年赛事影响力较低；中游方面，北美体育流媒体寡头垄断，国内体育传媒外购赛事IP版权费用高昂，带来较大的资金压力，更多以此为引流手段，并借平台优势多元变现和挖潜；下游会员订阅付费和衍生产品付费习惯逐步培养形成。大型赛事举办有助于加速体育产业链发展，今年冬奥会带来冰雪热，提升资本入驻和大众参与热情。
大众健身：疫情加速线上线下融合，平价定位复苏较快。线下健身方面，欧美龙头定位侧重模式多元，后疫情时代加速线上线下融合，平价定位复苏较快。国内目前初步形成系列连锁品牌，多在百家规模，但尚未形成巨头，疫情下加速洗牌，部分带有互联网基因的新兴品牌涌现。线上健身方面，疫情加速发展，但中美龙头模式差异，美国线上健身龙头基本以器械+延伸服务为主；国内龙头Keep基于内容搭建社区，侧重“内容+电商”协同，按月活用户计算系中国及全球最大的在线健身平台，今年拟赴港上市，预计未来核心在于深耕其社区流量基础，拓展健身服务和多元品牌产品完成流量变现。
休闲体育：“露营”成新趋势，户外运动升温。疫情影响下催生露营热，2020年开始加速发展，客群渗透逐步提升，兼具辐射效应。据艾媒数据，2021年中国露营核心市场规模747.5亿元/+62.5%。露营企业近两年也快速增长，2021年注册企业增长55.2%，供给日趋多元。上游系各类设备提供商为主，未来核心看产品迭代、规模效应提升等带来盈利能力提升；中游则包括露营营地运营商，自建、租赁模式差异，毛利率相对高于上游，但需兼顾各地政策差异。未来露营热度有望沉淀，核心看产品及配套日趋完善。
投资建议：维持板块超配。在体育服务板块，A股相关公司规模不大，同时目前Keep有望赴港上市。展望未来，我们建议关注以下几个方面：一是线上平台类公司，以Keep、悦动圈等为代表，未来核心看其能否基于有效流量基础进行积极多元变现延伸，通过提供更多的产品及服务，加速转换，提升其盈利潜能；二是部分聚焦特定领域（露营、特点赛事等领域），能上下游产业链融合发展的公司；三是部分既有龙头基于体育户外休闲的延伸，如部分OTA、景区、酒店等龙头的相关布局。
风险提示：疫情波动、政策低于预期等，新模式探索可能低于预期。
