投资要点
市场疲弱，自营业务拖累券商业绩： 1） 2022 上半年上市券商依旧承压，各项业务收入普遍下滑， 仅 10 家公司营收同比正增长。 2022 上半年全行业共计 42 家上市券商合计实现营业收入分别为 2,538 亿元（同比-18.7%），实现归母净利润分别为 758 亿元（同比-25.6%）。分行业来看，42 家上市券商 2022H1 经纪收入/投行收入/资管收入/利息净收入/自营收入分别为 606/259/220/290/463 亿元，同比增速分别为-5%/-3%/-4%/-6%/-85%。 2）股市回落，拖累券商自营业务收入。 2022 上半年大盘指数表现不佳，截至 2022 年 6 月 30 日，上证指数/创业板指/沪深 300 分别下跌 6.6%/15.4%/9.2%（ 2021 年同期分别为+3.4%/+17.2%/+0.2%）， 致使券商自营业务（投资交易）收入下滑严重甚至亏损，拖累整体营业收入， 与 2021 年同期相比， 2022H1 中 42 家上市券商自营收入平均下降85%，自营收入合计为 463 亿元， 上市券商中仅六家券商自营业务收入同比正增长。
财富管理短暂承压，头部券商投行亮眼： 1）市场交易额短期波动拖累代销及资管业务。 2022H1 及 2022Q2，全市场日均股基成交额分别为16,015/10,336，环比-17.82%/-5.25%，同比+8.57%/+9.96%，虽然短期出现下滑，但是长期依然保持增势。受市场下行影响， 上半年券商经纪及资管业务整体承压。经纪业务方面，头部券商经纪业务收入同比普遍下滑，部分中小券商则在财富管理转型过程中实现了经纪业务增量。资管业务方面，头部券商大多遭受较大冲击，中金/华泰由于持续强化主动管理能力，表现相对坚挺。中泰/西部等中小型券商由于资管业务收入基数较低，增速相对显著。 2）投行业务受益于注册制改革，头部效应持续加剧。 2022H1，证券行业 IPO 募资总额同比+47.9%至 3,119 亿元，证券公司债承规模同比+17.9%至 56,335 亿元。未来，随着全面注册制的推进，市场活跃度有望进一步提升。 竞争格局方面， 头部券商投行业务优势突出， 行业龙头地位稳固。
行业估值逼近历史底部，建议左侧布局： 我们预计 2022 年证券行业净利润将同比下滑 10.16%，投行业务贡献增量，财富管理、自营业务预计仍将明显承压。 1）市场调整影响经纪业务，权益向好资管业务相对稳健： 我们预计 2022 年行业经纪业务净收入将同比-13.8%至 1333 亿元， 行业资管业务收入将同比+4.2%至 331 亿元。 2）受益于资本市场改革持续深化，投行业务将稳健发展： 我们预计 2022 年行业投行业务收入将同比+28.0%至 860 亿元。 3）融券市场快速发展推动资本中介业务稳健提升，但指数表现不佳影响投资交易略有波动： 我们预计 2022 年行业利息净收入将同比+7.0%至 765 亿元， 行业证券投资收益（含公允价值变动）将同比-60.0%至 539 亿元。 4）我们预计 2022 年券商净利润将同比减少 10.2%至 1717 亿元， 2022 年行业净利润率将小幅提升，较2021 年增长 2.0pct 至 40.0%。 5） 政策催化行业估值提升，当前板块估值逼近历史底部，具有显著的配置价值。 当前券商板块估值处于历史低位， 宏观环境及资本市场改革推动券商行业 ROE 中枢稳固抬升，券商估值将迎来修复，具有显著长期投资价值。 我们重点推荐【东方财富】、【中信证券】和【中金公司】（港股）。
风险提示： 1）市场活跃度下滑； 2）宏观经济不及预期； 3）证券行业创新政策不及预期； 4）外围局势紧张影响行业。
